五大險企數千億舉牌：萬能險“彈藥庫”是否萬能
- 發布時間 2016.12.06
- 來源 第一財經
高層對于險資舉牌資金“來源不當”所引發的爭議引發了周一市場的震蕩，甚至有被舉牌個股出現跌停。
狂飆突進之后，充當杠桿收購、舉牌潮彈藥庫的險資，正在遭受前所未有的壓力和質疑。
證監會、保監會高層日前同時發聲，痛斥杠桿收購。身為資本市場最重要的力量，險資如今已成為舉牌、杠桿收購的主力軍。迄今為止，僅安邦系、生命系、陽光保險、前海人壽、生命人壽五家險資，舉牌的上市公司就已達到30家左右，所動用的資金規模高達數2500億元左右。
險資頻繁舉牌的背后，是萬能險能新型險種的異軍突起，而舉牌行為提供了源源不斷的資金彈藥。保監會的統計數據顯示，2016年前十個月，48家中資壽險公司中，17家萬能險保費收入突破百億元，其中三家更是沖破千億大關。根據公開披露信息，安邦系、生命系、前海人壽等險資舉牌上市公司時，除了少量自有資金、傳統保險產品，所使用的資金幾乎全部來自萬能險。
“萬能險是典型的短債長投，屬于期限錯配，按照2013年監管的要求，這類資金是要被清理的。”業內人士認為，就此而言，說部分險資舉牌資金“來路不當”并不為過。但亦有觀點認為，萬能險的產品設計、銷售、資金運用都不違反監管要求，不能算是違規，而目前界定險資違規存在難度。
險企激進 舉牌耗資數千億
格力電器(000651,買入)11月30日公告稱，自11月17日至11月28日間，前海人壽大量增持該公司股票，持股比例由2016年三季度末的0.99%上升至4.13%，由公司第六大股東上升為第三大股東。
前海人壽的舉動立即引起監管關注。12月2日，深交所向前海人壽發出關注函，要求說明其與一致行動人持有的格力電器股份，是否達到或超過5%，是否有意參與格力電器的公司治理及經營管理。12月4日，前海人壽回復稱，持股比例未達到或超過5%，亦無參與日常經營管理的計劃。
增持行為引起監管關注并不意外。雖然作風彪悍，短時間內如此兇猛突擊，在前海海人壽仍不多見。前海人壽買入期間，格力電器平均股價約為25元， 4.13%的持股比例，涉及資金總共約50億元。
前海人壽增持格力電器，不過是險資舉牌潮的一個縮影。2015年以來，險資在A股市場頻繁出擊，安邦保險、陽光保險、前海人壽、生命人壽、國華(00370)人壽等保險新規，已經掀起一波波舉牌潮。據《第一財經日報》不完全統計，上述五家保險系資金僅舉牌的A股上市公司，就已經達到30家以上，投入資金則動輒以數十億計。
若以舉牌數量、資金規模衡量，上述險企中，安邦保險、生命人壽、前海人壽無疑名列前茅，其中僅前海人壽就已累計消耗資金約300億元。據公開披露信息，2015年末開始爆發的萬科控制權爭奪戰中，寶能系通過前海人壽險資共買入萬科7.35億股，買入價在12.7元~15.6元之間，動用資金約105億元，成為前海人壽最大的單一證券投資。
緊隨其后的，則是舉牌南玻A(000012,買入)和參與華僑城定增。2015年12月開始，前海人壽、炬盛華等通過二級市場等途徑，大量買入南玻A 股份，截至2016年9月底，寶能系共持有南玻A24.39%的股份。剔除鉅盛華股份有限公司(下稱“鉅盛華”)、前海人壽自有資金，前海人壽通過保險產品持有南玻A約4.02億股，按當初其舉牌價格12元/股左右測算，累計動用資金近50億元。
2016年初，前海人壽以6.81元/股的價格，認購華僑城定增的5.87億股，動用資金亦接近40億元。此外，前海人壽還在二級市場買入華僑城約1.1億股，按當時股價測算，所涉資金在8億元以上，兩者合計超過48億元。
這并非全部。2015年三、四季度以來，前海人壽還舉牌了韶能股份(000601,買入)、中炬高新(600872,買入)、南寧百貨(600712,買入)、合肥百貨(000417,買入)、明星電力(600101,買入)五家上市公司。若不計算自有資金，截至2016年9月底，前海人壽分別持有上述公司1.62億股、1.6億股、6044萬股、1625萬股、1539萬股。根據公開數據測算，其舉牌韶能股份、中炬高新分別耗資約14億元、24億元；而舉牌南寧百貨、合肥百貨、明星電力則共計動用資金約8億元。
作為保險行業的“土豪”，安邦保險不但舉牌數量更多，動用的資金規模也更為驚人，目前在A股共舉牌10家上市公司，舉牌成本約為1090億元。截至目前持股比例最高的個股金融街(000402,買入)，占有近30%的股份；最低的萬科A(000002,買入)，持股比例為5%。
在最新舉牌的中國建筑(601668,買入)身上，安邦系持有中國建筑30億股普通股，持股比例達到10%。權益變動公告顯示，安邦今年10月至11月集中加碼中國建筑，最低買入價格6.17元，最高9.2元，共計投入232.18億元巨資。
安邦資產官網顯示，共贏3號為定期開放式集合資產管理產品，封閉期為5年，屬混合類集合資產管理產品。有媒體統計，安邦系旗下三家保險子公司已斥資830億元購買共贏3號產品，其中超過九成資金的申購時間在10月和11月。
來自第三方理財網站信息，安邦保險此前發型了一份名為“安邦共贏3號投資型綜合保險”的理財險產品。提供了火災、航空旅客意外傷害等保障選擇，是2014年安邦保險推出共贏系列以來的新一代產品。
從A股舉牌成本來看，加上中國建筑，安邦在民生銀行(600016,買入)(01988)、大商股份(600694,買入)、金地集團(600383,買入)、萬科A等6家持股比例較高的公司身上，投資入資金就近千億。
以安邦系目前持股比例最高的金融街為例，在2015年12月的最近一次舉牌中，安邦系動用了“和諧健康險-萬能產品”和“安邦人壽-積極型投資組合”，分別持股15.88%和9.12%，累計支付了16.13億元。另外，在持股20.49%的金地集團上，安邦系以“安邦人壽-穩健型投資組合”和“安邦財險-傳統產品”參與舉牌，所購股份分別為14.09%、 5.91%，累計耗資 20.88億元。對于大商股份。“安邦人壽-保守型投資組合”與“安邦養老-團體萬能產品”則合計已持有股份14.28%，在兩次舉牌中，安邦系兩次舉牌的均價約為44.92元，共耗資約14億元。
民生銀行上，安邦以多只產品重金吸籌22.51%的股份。財報顯示，“安邦保險-傳統產品”、“安邦人壽-穩健型投資組合”、安邦人壽-積極型投資組合、“安邦財險-傳統產品”等進入民生銀行前十大股東，合計持股15.54%。在安邦累計12次的增持以及多次舉牌中，累計耗資近400億。同樣讓安邦豪擲千金的還有萬科A。以去年11月為起點，安邦以“安邦人壽-保守型投資組合”、“安邦財險-傳統產品”等產品大舉買入萬科股份，以每股14.28元—9.75元的成交價計算，安邦舉牌萬科耗資約在79億—109億元之間。
與前海人壽、安邦保險相比，陽光系、國華系舉牌規模雖然稍遜，但籌集的資金也不容小覷。公開信息顯示，自2015年四季度以來，陽光系通過名下的陽光人壽、陽光財險，僅在A股就已舉牌承德露露(000848,買入)、吉林敖東(000623,買入)、中青旅(600138,買入)、鳳竹紡織(600493,買入)、伊利股份(600887,買入)、勝利股份(000407,買入)、京投發展(600683,買入)等七家上市公司。
2015年四季度，陽光人壽、陽光財險舉牌承德露露，累計買入774萬股，3014萬股，此后陽光財險又增持2559萬股，持股成本約為12.95元、13.3元，涉及資金約7.4億元。同時，陽光人壽 還通過舉牌，持有中青旅3620萬股，均價約20.42元。2016年一季度又買入1779萬股，均價約20.2元，共動用資金近12億元。
吉林敖東今年11月21日公告稱，陽光人壽已累計增持其 4472萬股，達到5%的舉牌線。按歷次增持價格計算，其舉牌吉林敖東均價約為27.23元，動用資金至少超過12億元。而舉牌鳳竹紡織、京投發展、勝利股份則共計使用資金約8.2億元，而持股數量達3.03億股的伊利股份，目前持股成本尚不清楚。保守測算，陽光系舉牌行動，投入資金已達約40億元。
2015年四季度，陽光人壽、陽光財險舉牌承德露露，累計買入774萬股，3014萬股，此后陽光財險又增持2559萬股，持股成本約為12.95元、13.3元，涉及資金約7.4億元。同時，陽光人壽 還通過舉牌，持有中青旅3620萬股，均價約20.42元。2016年一季度又買入1779萬股，均價約20.2元，共動用資金近12億元。
吉林敖東今年11月21日公告稱，陽光人壽已累計增持其 4472萬股，達到5%的舉牌線。按歷次增持價格計算，其舉牌吉林敖東均價約為27.23元，動用資金至少超過12億元。而舉牌鳳竹紡織、京投發展、勝利股份則共計使用資金約8.2億元，而持股數量達3.03億股的伊利股份，目前持股成本尚不清楚。保守測算，陽光系舉牌行動，投入資金已達約40億元。
國華人壽則是在2015年三季度開始集中進行“掃貨”，先后對天宸股份(600620,買入)、新世界(600628,買入)、華鑫股份(600621,買入)、東湖高新(600133,買入)、有研新材(600206,買入)、國農科技(000004,買入)等六家上司公司進行舉牌。其中對天宸股份進行了四次舉牌，持股達到20%；目前舉牌股中持有國農科技比例最低，為5.01%；而有研新材則因國華人壽后續減持，持股比例降至4.99999%。
記者據公開信息測算，相較而言，國華人壽舉牌新世界、華鑫股份、東湖高新、國農科技的成本則較低一些，分別耗資約10.24億元、7.4億元、3.24億元以上(還有2.46%持股未計入)、8900萬元。除有研新材外，國華人壽目前仍舉牌的6只個股總共約耗資75億元左右。
生命人壽的舉牌之旅則需要回溯至2013年，目前舉牌的金地集團、浦發銀行(600000,買入)、農產品(000061,買入)均是從2013年便開始有投資。其中生命人壽對金地集團的舉牌始于1月份，之后在一年半左右的時間密集增持，至今持股比例達到29.93%；而生命人壽對浦發銀行的持股則中間有所簡短，2013年一季度生命人壽還是浦發銀行的前十大股東之一，維持兩個季度后，生命人壽點出浦發銀行前十大股東之列，直至2015年三季度舉牌浦發銀行之后，開始穩定并持續出現在大眾視野中。
事實上，從2015年5月份開始，生命人壽就頻繁買賣浦發銀行股票，知道2015年8月28日持股比例達到5.0097%的舉牌線之后，開始了一路買買買的節奏，耗資700億元左右，目前持股比例逾20%。生命人壽買入金地集團最猛的時候則為2014年上半年，斥資55.97億元，整體增持耗資94.6億元。
萬能險“彈藥庫”探營
作為最重要的資金來源，保險產品為險資舉牌、收購，提供了源源不斷的資金彈藥。險資舉牌除了少量自有資金參與外，主要以保險產品募集資金為主。
以安邦系為例，其舉牌、收購多為四大子公司保險產品，以及安邦資產發行的資管產品。據《第一財經日報》記者梳理統計，安邦系在A股舉牌10家上市公司共用了8類產品。分別為：安邦保險集團-傳統保險產品、和諧健康險-萬能產品、安邦養老-團體萬能產品、安邦人壽-穩健型投資組合、安邦人壽-積極型投資組合、安邦人壽-保守型投資組合、以及安邦財險-傳統產品和安邦資產共贏3號。
其中，以萬能險以及具備類似性質的投連險舉牌頻次最高，為其舉牌主力，先后參與了安邦對民生銀行、大商股份、萬科A、金地集團等持股比例較高公司的舉牌。
國華人壽、生命人壽舉牌上市公司也鐘情于依靠萬能險和分紅險資金。根據定期報告梳理發現，國華人壽舉牌天海投資(600751,買入)、新世界、天宸股份15%股份、國農科技的持股賬戶均為萬能三號，華鑫股份、東湖高新的持股賬戶則為分紅三號。相較萬能險和分紅險賬戶持股，國華人壽的自有資金及傳統險資金的持股占比則相對較少。
生命人壽舉牌金地集團、農產品的持股賬號也分別用到了萬能險和分紅險，持有浦發銀行所用賬戶在用到萬能險的同時，也用到了“生命人壽-資本金”，“生命人壽- 傳統”，“生命人壽-分紅”等賬戶。經過后續的增減持動作，到今年三季度，位列浦發銀行前十大股東的為“生命人壽-傳統”、“生命人壽-資本金”、“生命人壽-萬能H三個賬戶”。
據公開資料，國華人壽2015年保費收入為236.12億元，其中壽險收入231.33億元、健康險4.64億元、意外險7058.93萬元；2015年生命人壽個人分紅保險收入為174.18億元。
記者梳理發現，前海人壽舉牌A股的產品多屬“高現價“產品。如果不計鉅盛華持有部分，前海人壽自有資金持有中炬高新、南寧百貨、南玻A、合肥百貨四家公司，但持股數量均較為有限，持分別為2841萬股、1882萬股、3900萬股、4452萬股，經測算約耗資13.4億元，尚不足其舉牌使用的保險產品資金規模的4.5%。
保險產品不但充當舉牌資金的彈藥庫，且幾乎獨當舉牌大任。公開披露信息顯示，截至2016年9月底，前海人壽共持有萬科7.35億股，有多個賬戶持有，進入萬科前十大股東的有一個賬戶，為前海人壽—海利年年，持股比例為3.17%。
前海人壽舉牌的多家上市公司出現了“海利年年”這一賬戶的身影。其中，韶能股份、明星電力分別1.62億股、1625萬股，全部由該賬戶持有，還持股中炬高新1.6億股。此外，前海人壽持有的南寧百貨、華僑城、南玻A，也均以“海利年年”賬戶持有多數股份。目前，公司自有資金賬戶持股數只在合肥百貨上多于“海利年年”，。
在南玻A上，前海人壽還使用了多個產品賬戶。南玻A三季報顯示，截至2016年9月底，海利年年持有該公司A3.2億股，萬能險產品賬戶則持有8140萬股，兩者合計持有南玻A的4.01億股。
雖然并未直接使用“萬能險”的名稱，但海利年年產品，屬于萬能險產品。前海人壽網站11月1日公布的2016年10月萬能保險結算利率公告顯示，其萬能險產品包含11個系列，海利年年兩全保險、海利精選、前海聚富、前海海鑫利等均屬于萬能險品種，海利年年兩全產品是前海人壽首批產品。
舉牌資金來源之所以出現差異，與各險企的策略有著明顯關系，保戶新增投資交費，已經成為部分險企的主要資金來源，占比已經超過保費收入，而部分公司則仍以傳統業務為主。
保監會統計數據顯示，2015年陽光人壽原保險保費收入310億元，保戶新增投資交費190億元。而2016年前十個月，這兩項數據分別為344億元、157億元，保戶投資交費雖然規模巨大，但并未占據主導地位。
安邦人壽、前海人壽則與此不同。2015年，安邦人壽原保險保費收入545億元，保戶新增投資交費405億元。但到了2016年，這一情況已發生巨大變化。2016年前十個月，其原保險保費收入999.8億元，而保戶新增投資交費則高達2068億元，規模達到前者兩倍以上。
前海人壽亦是如此。2015年，前海人壽原保險保費、保戶新增投資交費分別為173億元、605億元，后者為前者約3.5倍。2016年前十個月，其保戶新增投資交費為721億元，為原保險保費收入178億元的4倍以上，成為其保費收入的主要來源。
國華人壽、生命人壽的保戶新增投資交費規模，增長雖未如上述兩家險企，且出現明顯下降，但絕對規模亦不容小覷。2015年前十個月，國華人壽、生命人壽原保險保費收入236億元、789億元，保戶新增投資交費為218億元、859億元。而今年前十個月，兩家公司上述原保險保費分別為226億元、958億元、保戶新增投資交費為128.8億元、616.6億元。
爭議資金合規性
最近兩年來，一些激進的險資，通過萬能險等創新型產品，利用舉牌的方式頻頻出擊，“舉牌潮”資本市場激起了不小的風浪，其期限錯配、信息披露、投資者適當性等問題均引起市場爭議。
陽光保險舉牌上市公司時，資金來源則全部為保險產品。根據定期報告披露，陽光保險舉牌承德露露，主體為陽光人壽、陽光財險，持股賬戶為分紅險、傳統—普通保險產品，中青旅則為陽光人壽傳統產品、吉利兩全產品，京投發展則為傳統、傳統普通保險產品，鳳竹紡織、伊利股份則分別使用了傳統險、分紅險產品。
“根據保監會《保險資金運用管理暫行辦法》，保險資金可以用于“買賣債券、股票、證券投資基金份額等有價證券”，首先保險資金投入股市是合法的，其次保險資金投入股市的資金必須符合保監會的規定比例，即總資產的30%，目前來看保險資金投入股市的比例還在規定之內。” 廣東金融學院保險系主任羅向名認為，萬能險或其它保險產品，都是保監會審批通過的，通過嚴格的精算設計，只要不影響到保險公司的償付能力即可。
但是，萬能險信披不透明及投資者適當性的問題，在業內爭論已久。《第一財經日報》查閱多家險企網站發現，對于萬能險等險種，除了利益演示、投保年齡、期限等，基本沒有對資金運用、風險等進行說明，部分甚至連產品基本說明都沒有。
羅向名說：“保險資金的來源肯定是保險費收入和投資收入，投入股市的主要是保險費收入，產生保險費的是保險產品，這些產品包括長期壽險、重疾險、意外險或萬能險等，不管是萬能險或其他險種，目前在低利率情況下都可能面臨利損差的風險，保險公司將保險費收入用于投入保監會允許的領域無可厚非。”
“幾百萬可以買，幾千塊錢也可以買，投資者的適當性體現不出來。”有市場人士認為，權益類投資是高風險投資，而不同的投資者對風險的認知差別巨大。而目前，作為投資屬性突出的保險產品，萬能險并未建立適格投資者機制。
更為突出的問題，可能還是在于期限錯配。12月3日，證監會主席劉士余措辭嚴厲的斥責，部分持牌金融機構以來路不當的資金進行杠桿收購，挑戰市場規則。隨后，保監會副主席陳文輝亦作出表態，明確保險資金不應側重短期理財、股票投資及戰略投資，有些險資繞開監管套利，“嚴格意義上就是犯罪”。
“萬能險的產品設計、銷售渠道、資金運用，都是按照監管要求來的，保險公司也不敢亂來。”深圳某險企高管對本報記者稱，當前出現的問題，與金融分業監管的體制有關，但說險資舉牌資金來源不當，可能并不合適。
但亦有業內人士認為，以萬能險為主的舉牌險資，普遍存在期限錯配，這本身就存在問題。2013年，監管部門就開始清理期限錯配，而部分舉牌險資的問題，正是在于期限錯配，嚴格來說，屬于要被清理的對象。
上海某險企人士介紹稱，期限錯配實際上與資金所投產品的年限有關，如保險公司賣了一個一年期產品，將資金投入到信托計劃，而信托計劃是兩年期，這樣資金來源和用途有些錯配，所以必須等來年同期同比例再進一筆錢對上原來的資產端。
據中金公司(03908)《萬能險對誰萬能？》的研報，前海人壽、生命人壽、安邦保險等銷售的理財型萬能險，多為高現價產品，萬能賬戶在保費進入賬戶第二年，即高于已交保費。盡管產品多為3—5年期，甚至長達10年，但實際久期只有一年。
“險資舉牌的資金基本是萬能險，作為壽險產品，萬能險久期長，甚至是終身產品，投資股票或戰略投資，表面上看并不存在問題，渠道上也都是合規的。”華南某保險人士向記者分析，但萬能險在實際操作中發生變異，一些激進的險企，將萬能險設計成短期理財產品，以高利率吸收資金，投資者在期滿或投保較長時間后退保，可以收回保費和一定收益，如果短時間退保，就會面臨虧損。
一位熟悉保險業務的公募人士亦對《第一財經日報》記者分析稱，萬能險、投連險等保險產品，作為險企的非自有資金，本身就具有特殊的負債性質。而部分保險公司此前出于擴大保費規模等需求發行短期理財產品，再投入資本市場，就造成了期限錯配。
“如果后面沒有可持續的資金流入來保障的話，會面臨比較大的流動性風險。”該人士認為。
更為關鍵的問題在于，如果投資者持有保單時間較長，高利率又不利于險企。在此背景下，利率就成為平衡手段。險企通過有效降低久期控制險企資金成本，讓投資者短期退保獲得一定收益，萬能險由此異變成中小險企吸收資金的工具。
“這是典型的短債長投，存在很大的流動性風險，按照2013年監管期限錯配的要求，這類資金是要被清理的。”上述華南保險人士稱，如果按照這一定義，部分險資已經逾越了監管紅線，說其資金來源不當并不為過。
而上述深圳險企人士認為，期限錯配不應被當作為資金來源存在問題，但極其個別的險資資金來源確實存在一定問題，而且與通過銷售產品籌集資金，是兩個不同的概念，界定起來也存在一定困難。但對于具體情形，該人士則不愿透露。
“一些游離在金融市場邊緣的灰色資金，在金融監管割裂的背景下，不能穿透真實來源，放大杠桿倍數的資金，存在違規嫌疑，可能才是問題的關鍵。”上述上海險企人士說。
